Οδηγός για τις αποδόσεις από τίτλους του Δημοσίου

Οι τίτλοι του Δημοσίου είναι σαν το κρασί. Μερικές φορές το γιοματάρι με τη
νέα ποικιλία συνεπαίρνει τις αισθήσεις. Άλλες φορές, το παλιό καλό κρασί έχει
γεύση ανεκτίμητης αξίας και είναι ασυναγώνιστο (είναι και φορές που ξινίζει βέβαια…).

Το ίδιο συμβαίνει και με τους τίτλους που προσφέρει το Δημόσιο στους
αποταμιευτές. Έτσι οι νέες κατηγορίες τίτλων, που διαθέτει το Δημόσιο, μπορεί
να προσφέρουν τις πιο ανταγωνιστικές αποδόσεις σε σχέση με τα υπόλοιπα
καταθετικά προϊόντα, αλλά και οι παλαιοί τίτλοι (τα ομόλογα με ρήτρα ξένου
νομίσματος) σε ορισμένες περιπτώσεις αποδίδουν «χρυσάφι». Για παράδειγμα,
όποιος είχε την έμπνευση να αγοράσει στις αρχές του χρόνου ομόλογα του
ελληνικού Δημοσίου με ρήτρα δολαρίου, που εκδόθηκαν από το 1991 μέχρι το 1994,
«κέρδισε» από την ξέφρενη άνοδο του αμερικανικού νομίσματος.

ΝΕΑ ΧΑΡΤΙΑ

Σήμερα το Δημόσιο προσφέρει νέα και παλαιά χαρτιά. Τα νέα χαρτιά είναι:

1 Τα έντοκα γραμμάτια ετήσιας, εξάμηνης και τρίμηνης διάρκειας.

2Τα zero coupon, που είναι διετή ομόλογα χωρίς τοκομερίδια.

3Τα τιμαριθμοποιημένα ομόλογα πενταετούς και δεκαετούς διάρκειας.

4Τα δραχμικά ομόλογα με σταθερό επιτόκιο που έχουν τριετή, πενταετή, επταετή
και δεκαετή διάρκεια.

5 Τα δραχμικά ομόλογα με κυμαινόμενο επιτόκιο που έχουν διάρκεια τρία, πέντε
και επτά χρόνια.

ΠΑΛΑΙΑ ΧΑΡΤΙΑ

Παλαιά χαρτιά μπορεί κάποιος να βρει στις τράπεζες και το Χρηματιστήριο. Από
τις τράπεζες μπορεί να αγοράσει έντοκα γραμμάτια παλαιότερων εκδόσεων, καθώς
και ομόλογα. Στο Χρηματιστήριο, όμως, μπορεί να βρει ομόλογα με ρήτρα ξένου
νομίσματος και να επενδύσει σε αυτά. Υπάρχουν ομόλογα με ρήτρα ECU, με ρήτρα
δολαρίου, μάρκου και στερλίνας που έχουν εκδοθεί από το 1991 και η τιμή τους
γίνεται αντικείμενο διαπραγμάτευσης σε καθημερινή βάση στο Χρηματιστήριο.
Σήμερα, πάντως, το Δημόσιο έχει σταματήσει να εκδίδει νέα ομόλογα με ρήτρα
ξένου νομίσματος, στο πλαίσιο περιορισμού του εξωτερικού δανεισμού.

ΕΥΚΑΙΡΙΕΣ

Με άλλα λόγια, το Δημόσιο προσφέρει επενδυτικές και αποταμιευτικές ευκαιρίες
για όλα τα γούστα και όλα τα πορτοφόλια. Και όπως κάθε κρασί έχει τη δική του
γεύση, έτσι και οι τίτλοι του Δημοσίου έχουν διαφορετικό επιτόκιο ο καθένας.
Άλλο είναι το επιτόκιο στα έντοκα γραμμάτια ετήσιας διάρκειας, άλλο είναι στα
zero coupon, διαφορετικό στα ομόλογα σταθερού επιτοκίου πενταετούς διάρκειας
και άλλο στα ομόλογα με κυμαινόμενο επιτόκιο. Το επιτόκιο διαφέρει ανάλογα με
το «ρίσκο» που έχει η κάθε μορφή αποταμίευσης σε σχέση με τον πληθωρισμό, αλλά
και ανάλογα με τον χρόνο δέσμευσης του κεφαλαίου. Γι’ αυτό άλλωστε υπάρχει και
μια πλειάδα διαφορετικών επιτοκίων για κάθε συγκεκριμένο κρατικό τίτλο.

ΤΟ «κλειδί» για το ύψος της απόδοσης είναι τα επιτόκια και ο πληθωρισμός. Από
το επίπεδο στο οποίο βρίσκεται ο τιμάριθμος καθορίζεται το επιτόκιο για όλους
τους τίτλους του Δημοσίου και έτσι προκύπτει η πραγματική τους απόδοση. Ένας
άλλος σημαντικός παράγοντας είναι οι ιδιαιτερότητες που έχει καθένα από τα
κρατικά χαρτιά. Δηλαδή πόση είναι η διάρκεια του τίτλου, πώς και πότε
καταβάλλονται οι αποδόσεις στον αποταμιευτή.

Τα έντοκα γραμμάτια του Δημοσίου αποτελούν την «κλασική» μορφή κρατικού
τίτλου.

Το επιτόκιο στα ετήσια έντοκα βρίσκεται στο 9,5%, ενώ οι τόκοι τους
φορολογούνται με 7,5%. Το επιτόκιο αυτό έχει πέσει πάνω από 1,5 μονάδα από την
αρχή του έτους, όπου βρισκόταν στο 11,2%.

Πρόκειται για μια μορφή επένδυσης, που προσφέρει ετήσιες σταθερές αποδόσεις
πάνω από τον πληθωρισμό, ενώ παράλληλα δεν δεσμεύει το κεφάλαιο πάνω από έναν
χρόνο. Όμως αυτή η σχετική «ελευθερία» έχει το κόστος της και αυτό δεν είναι
άλλο από τον «κίνδυνο» που διατρέχει κάθε φορά ο αποταμιευτής από μία
σημαντική ξαφνική πτώση των επιτοκίων τον επόμενο χρόνο.

Εάν τα είχε σε κάποια άλλη μορφή επένδυσης διετούς διάρκειας θα «απολάμβανε»
το υψηλότερο επιτόκιο που είχε ορισθεί από την αρχή και για τον δεύτερο χρόνο.
Να σημειωθεί ότι στην κατηγορία αυτή υπάρχουν και τα εξάμηνα και τρίμηνα
έντοκα γραμμάτια. Σήμερα, η ονομαστική απόδοση των εντόκων γραμματίων ετήσιας
διάρκειας είναι 8,78%, που προκύπτει αν από το ονομαστικό επιτόκιο 9,5%
αφαιρεθεί ο φόρος 7,5% επί των τόκων. Έτσι, με δεδομένο ότι ο πληθωρισμός
τρέχει με 5,4%, η πραγματική απόδοση των εντόκων γραμματίων ετήσιας διάρκειας
που εκδίδονται τώρα ανέρχεται περίπου στις 3,38 μονάδες. Η απόδοση αυτή έχει
μειωθεί ελαφρώς, συγκριτικά με αυτήν που είχαν τα ετήσια έντοκα γραμμάτια, τα
οποία εκδόθηκαν στην αρχή του έτους. Τότε, ήταν 3,56 μονάδες. Να σημειωθεί ότι
στα έντοκα γραμμάτια ο τόκος προπληρώνεται, κατά την αγορά του τίτλου. Βέβαια,
ο τόκος αυτός επιβαρύνεται με τον φόρο 7,5%.

Τον κίνδυνο από μία ξαφνική πτώση του πληθωρισμού, που αμέσως προκαλεί πτώση
των επιτοκίων στα έντοκα και στις αποδόσεις τους, περιορίζουν τα διετή ομόλογα
χωρίς τοκομερίδια.

Από την άλλη πλευρά, όμως, οι τίτλοι αυτοί δεσμεύουν το κεφάλαιο για δύο έτη,
δηλαδή για χρονικό διάστημα μεγαλύτερο από τα έντοκα γραμμάτια. Οι τίτλοι
αυτοί απευθύνονται κυρίως σε μικροεπενδυτές, οι οποίοι επιθυμούν να έχουν μια
ικανοποιητική και προπαντός σταθερή απόδοση του κεφαλαίου τους για δύο έτη.

Το επιτόκιο σήμερα στα Zero Coupon είναι 9,5% από 10,3% που ήταν στην αρχή του έτους.

Εξάλλου, ένα από τα μεγάλα πλεονεκτήματα των τίτλων αυτών είναι ότι ο τόκος
τους προπληρώνεται στον αποταμιευτή. «Λειτουργούν» όπως τα έντοκα γραμμάτια
του Δημοσίου και αυτό τα κάνει ακόμη πιο ελκυστικά, καθώς ο αποταμιευτής
καταβάλλει τελικά μικρότερο αρχικό κεφάλαιο από την ονομαστική αξία του τίτλου
που αγόρασε, καθώς ο τόκος προπληρώνεται.

Η διαφορά των τίτλων αυτών από τα έντοκα είναι αφενός ότι έχουν διετή
διάρκεια, αφετέρου ότι ο φόρος (7,5%) επί των τόκων δεν καταβάλλεται στην
αρχή, αλλά στη λήξη τους.

Σε γενικές γραμμές, η ονομαστική απόδοση της τελευταίας έκδοσης (του Ιουλίου)
των Zero Coupon, μετά την αφαίρεση του φόρου 7,5%, είναι 8,78% και αν
αφαιρεθεί ο πληθωρισμός 5,4%, η πραγματική απόδοση πέφτει στις 3,38 μονάδες. Η
πραγματική τους απόδοση έχει ανεβεί συγκριτικά με τα Zero Coupon που εκδόθηκαν
στην αρχή του έτους, τα οποία είχαν πραγματική απόδοση 2,72 μονάδες. Να
σημειωθεί ότι τότε το επιτόκιο ήταν 10,3% και ο πληθωρισμός έτρεχε με 6,8%.

Πρόκειται για το πιο «απάνεμο λιμάνι» για τις αποταμιεύσεις των χιλιάδων
μικροαποταμιευτών. Ο τίτλος απευθύνεται στα μικρά «βαλάντια», με τη διαφορά
ότι ο αποταμιευτής υποχρεούται να πληρώσει το κόστος αυτής της προστασίας, με
τη δέσμευση για σχετικό μακρό χρονικό διάστημα του κεφαλαίου του. Το διάστημα
αυτό είναι πέντε και δέκα χρόνια.

Τα τιμαριθμοποιημένα ομόλογα ­ έχουν γίνει μόνο δύο εκδόσεις ­ αναπροσαρμόζουν
κάθε χρόνο το αρχικό κεφάλαιο με το ποσοστό πληθωρισμού και επιπλέον επί του
κεφαλαίου αυτού προσφέρουν ετήσια σταθερή απόδοση 4%, που δίδεται κάθε έτος με
τοκομερίδια.

Στη λήξη της διάρκειας, ο αποταμιευτής θα εισπράξει πίσω το κεφάλαιό του
αναπροσαρμοσμένο πλήρως με το ποσοστό του τιμαρίθμου, εξασφαλίζοντας έτσι την
πραγματική αξία του.

Αυτό είναι το μεγάλο πλεονέκτημα των τίτλων αυτών. Το άλλο μεγάλο ατού είναι
ότι θεωρούνται οι μοναδικοί κρατικοί τίτλοι για τους οποίους η πραγματική
απόδοση πάνω από τον πληθωρισμό είναι εκ των προτέρων γνωστή. Θα είναι πάντα 4%.

Όμως σε περιόδους πτώσης του πληθωρισμού, μία από τις αποδοτικότερες
επενδύσεις είναι η τοποθέτηση των αποταμιεύσεων σε ομόλογα μακροχρόνιας
διάρκειας και με σταθερό επιτόκιο για όλα τα χρόνια. Υπάρχουν τα τριετή
ομόλογα με επιτόκιο 3,8% ­ σύμφωνα με τα επιτόκια που ορίσθηκαν στην τελευταία
έκδοση. Τα πενταετή ομόλογα με επιτόκιο 9,2%, τα επταετή με επιτόκιο 8,9%.
Πρόσφατα, εκδόθηκαν και ομόλογα δεκαετούς διάρκειας με σταθερό επιτόκιο 8,8%.
Η «αξία» της επένδυσης αυτής σχετίζεται πάντα με την πρόβλεψη που υπάρχει τη
συγκεκριμένη χρονική στιγμή για την πορεία του πληθωρισμού τα επόμενα χρόνια.
Όσο οι προβλέψεις δείχνουν πτώση του πληθωρισμού και όσο μεγαλύτερη είναι αυτή
η πτώση, τόσο πιο επικερδής είναι η τοποθέτηση σε τίτλους σταθερού επιτοκίου
μακροχρόνιας διάρκειας. Στα ομόλογα αυτά, ο τόκος καταβάλλεται κάθε χρόνο με
τοκομερίδια. Πάντως, πρόκειται για μια κατηγορία τίτλων που αφορά κυρίως
μεγαλύτερα βαλάντια, τα οποία άλλωστε έχουν και την ευχέρεια δέσμευσης
σημαντικού ποσού χρημάτων για πολλά χρόνια.

Καθ’ όλη τη διάρκεια του 1997 τα επιτόκια στα δραχμικά ομόλογα με σταθερό
επιτόκιο παραμένουν αμετάβλητα. Αυτό σημαίνει ότι καθώς πέφτει ο πληθωρισμός
τόσο αυξάνουν οι πραγματικές τους αποδόσεις.

Στα μεγαλύτερα «πορτοφόλια» απευθύνονται και τα ομόλογα κυμαινόμενου
επιτοκίου, μόνο που οι τίτλοι αυτοί προσφέρουν πιο «ισορροπημένες» αποδόσεις.
Το επιτόκιο για κάθε χρόνο της επένδυσης ισούται με το εκάστοτε επιτόκιο των
εντόκων γραμματίων ετήσιας διάρκειας (το οποίο αναπροσαρμόζεται με βάση τον
πληθωρισμό) συν ένα επιπλέον περιθώριο κέρδους, που για τα τριετή ομόλογα
είναι σήμερα 0,20%, για τα πενταετή 0,40% και για τα επταετή 0,80%. Να
σημειωθεί ότι φέτος το Δημόσιο έχει εκδώσει μόνο επταετή ομόλογα κυμαινόμενου
επιτοκίου στην προσπάθεια να επιτευχθεί η χρονική μετάθεση και αναδιάρθρωση
του δημόσιου χρέους. Συγκεκριμένα πραγματοποίησε τρεις εκδόσεις με επιτόκιο
που ξεκίνησε από 12,4% στην έκδοση του Ιανουαρίου και σήμερα έχει μειωθεί στο
10,3%. Στην κατηγορία αυτή δεν υπάρχουν τίτλοι δεκαετούς διάρκειας.

Να σημειωθεί ότι στους τίτλους αυτούς το επιτόκιο που ορίζεται κατά την έκδοσή
τους αφορά μόνο τον πρώτο χρόνο. Για τον δεύτερο και τα επόμενα χρόνια το
επιτόκιο αναπροσαρμόζεται ανάλογα με την εξέλιξη του πληθωρισμού. Εξάλλου, ο
φόρος 7,5% επί των τόκων παρακρατείται κάθε χρόνο με την εξόφληση των τοκομεριδίων.

Για τα ομόλογα με κυμαινόμενο επιτόκιο που είχαν εκδοθεί στην αρχή του έτους,
τον Ιανουάριο του 1997, η ονομαστική απόδοση μετά την αφαίρεση του φόρου ήταν
11,47% και η πραγματική (αν υπολογισθεί ο πληθωρισμός που έτρεχε με 6,8%) ήταν
4,67 μονάδες.

Για τα ομόλογα που εκδόθηκαν στις 21 Αυγούστου με επιτόκιο 10,3%, μετά την
αφαίρεση του φόρου, η ονομαστική απόδοση γίνεται 9,32%, ενώ με βάση τον
πληθωρισμό η πραγματική απόδοση για τον πρώτο χρόνο γίνεται 4,12 μονάδες.