Διέξοδοι στην κρίση της Σοφοκλέους

«Ενας επενδυτής, ο οποίος είχε σημειώσει μεγάλες απώλειες στο μετοχικό του
χαρτοφυλάκιο και χωρίς να διαθέτει αρκετή ρευστότητα, μου ζήτησε να
αντισταθμίσει τις ζημιές του και να χρηματοδοτήσει τις θέσεις επενδύοντας σε
παράγωγα. Κι αυτό διότι διάβασε ότι με τα παράγωγα μπορεί κανείς να
πραγματοποιήσει κέρδη εκμεταλλευόμενος την πτώση στη Σοφοκλέους. Η αρχική
σκέψη δεν είναι λάθος. Όμως εάν στο Χρηματιστήριο ισχύει μία φορά η ρήση που
λέει ότι επενδύουμε από το περίσσευμα και όχι από το υστέρημα, στα παράγωγα
ισχύει δέκα. Κι αυτό διότι απαιτούνται ρευστότητα ανά πάσα στιγμή για την
κάλυψη του περιθωρίου ασφάλισης, σωστές προβλέψεις, κατάλληλες κινήσεις,
συνεχής παρακολούθηση και καθοδήγηση από ειδικό. Τα κέρδη πράγματι μπορεί να
είναι πολλαπλά απ’ αυτά της Σοφοκλέους με μια κατάλληλη κίνηση. Το ίδιο όμως
ισχύει και για τις ζημιές, οι οποίες όμως εκκαθαρίζονται καθημερινά και μέρος
των οποίων καταβάλλεται άμεσα. Πρόκειται για το λεγόμενο περιθώριο ασφάλισης,
το οποίο είναι ένα ποσοστό και ποικίλλει από παράγωγο σε παράγωγο, ενώ κάθε
χρηματιστηριακή εταιρεία ακολουθεί τη δική της τιμολογιακή πολιτική και μπορεί
να είναι πιο υψηλό απ’ αυτό που θέτει κάθε φορά το Χρηματιστήριο Παραγώγων και
η ΕΤΕΣΕΠ (Εταιρεία Εκκαθάρισης Συναλλαγών επί Παραγώγων)».

Πρόκειται για μια πραγματική ιστορία την οποία διηγήθηκε ένας διαχειριστής
τμήματος παραγώγων μεγάλης χρηματιστηριακής εταιρείας, θέλοντας να πει ότι δεν
υπάρχουν μαγικές συνταγές για κέρδη, αλλά ούτε τυποποιημένα όρια κεφαλαίων που
επιτρέπουν σε έναν επενδυτή να πάρει μέρος στα παράγωγα ή όχι. Όταν στην αρχή
της λειτουργίας του Χρηματιστηρίου Παραγώγων υπήρχε υποχρεωτικά το ελάχιστο
περιθώριο ασφάλισης, το οποίο ήταν 20 εκατ. δραχμές (ανεξάρτητα από το ποσό
της επένδυσης), θα μπορούσε να πει κανείς ότι υπήρχε κάποιο όριο. Στη
συνέχεια, το όριο αυτό καταργήθηκε, αλλά οι χρηματιστηριακές εταιρείες
υιοθετούν διαφορετική πολιτική ώστε να είναι καλυμμένες από οποιονδήποτε
κίνδυνο. Γενικά όμως δέχονται έναν πελάτη όταν διαθέτει κεφάλαια που κατά μέσο
όρο είναι περισσότερα από 500.000 δραχμές. Διαφοροποίηση όμως επικρατεί και
στις προμήθειες, αλλά και στην καθημερινή παρακράτηση του λεγόμενου περιθωρίου
ασφάλισης (margin). Το ποσό μπορεί να είναι και μικρότερο σε ορισμένες
περιπτώσεις (π.χ. μπορεί να γίνει αγορά ενός δικαιώματος με 20.000 δρχ.).

Ενδεικτικά αναφέρεται ότι στα Συμβόλαια Μελλοντικής Εκπλήρωσης στον δείκτη
FTSE/ASE-20 και στον δείκτη FTSE/ASE-40 επικρατεί η τιμολογιακή πολιτική,
σύμφωνα με την οποία επιβαρύνεται ο πελάτης με ένα πάγιο ποσό ανά συμβόλαιο. Η
προμήθεια αυτή δηλαδή δεν είναι ποσοστό όπως συμβαίνει στις μετοχές και
κυμαίνεται κατά μέσο όρο μεταξύ 7.000 και 10.000 δραχμών, ανάλογα με το
συμβόλαιο, τον πελάτη και τη χρηματιστηριακή εταιρεία.

Διευκρινίζεται ότι στα προθεσμιακά συμβόλαια ή futures οι δύο πλευρές
δεσμεύονται να αγοράσουν ή να πουλήσουν ένα αγαθό, το οποίο ονομάζεται
υποκείμενο, με τους όρους που συμφωνήθηκαν στο συμβόλαιο της προθεσμιακής
συναλλαγής. Δηλαδή καθορίζεται η ποσότητα, η τιμή και η μελλοντική ημερομηνία
ή ημερομηνίες αγοράς ή πώλησης. Στα συμβόλαια αυτά υπάρχουν τυποποιημένες
ποσότητες συναλλαγής και ημερομηνίες παράδοσης για την εξυπηρέτηση και τη
ρευστότητα των συναλλαγών. Σημειώνεται ότι οποιαδήποτε συμφωνία για μελλοντική
αγορά μπορεί να κλείσει οποιαδήποτε στιγμή από μία αντίστροφη συμφωνία που θα
παρέχεται για πώληση την ίδια ημέρα και να προκύψουν κέρδη ή ζημιές. Επειδή τα
futures δημιουργούν υποχρεώσεις και προς τα δύο μέλη (αγοραστής και πωλητής)
δεν έχει έξτρα τιμή (premium), αλλά μία αξία, η οποία καθορίζεται από την
αγορά.

Στα δικαιώματα, η προμήθεια μπορεί να είναι επίσης ένα πάγιο ποσό ανά
συμβόλαιο, αλλά αυτό που συναντάται μάλλον περισσότερο είναι ένα ποσοστό επί
του premium ή ένα ποσοστό επί του premium και ένα πάγιο ποσό. Με απλά λόγια,
το premium είναι η τιμή που έχει ένα δικαίωμα, επειδή δεν υποχρεώνει τον
επενδυτή να εξασκήσει την υποχρέωση που ανέλαβε όταν το αγόρασε ή όταν το
πούλησε. Η προμήθεια αυτή κυμαίνεται κατά μέσο όρο γύρω στο 2%.

Σημειώνεται ότι το δικαίωμα προαίρεσης (options) είναι μια συμφωνία με την
οποία κάποιος μπορεί να αγοράσει ή να πουλήσει σε μια περιορισμένη περίοδο ένα
συγκεκριμένο αγαθό, νόμισμα, μετοχές κ.λπ. με μια συγκεκριμένη τιμή. Η
συγκεκριμένη τιμή ονομάζεται τιμή εξάσκησης (exercise prise). Επειδή το option
δίνει τη δυνατότητα σε κάποιον να μην το εξασκήσει, έχει μία επιπλέον τιμή που
λέγεται premium. Όπως υπάρχει προθεσμιακά συμβόλαιο αγοράς και πώλησης, έτσι
υπάρχει δικαίωμα αγοράς και αντίστοιχα δικαίωμα πώλησης. Επειδή το option
δίνει τη δυνατότητα σε κάποιον να μην το εξασκήσει, έχει μία επιπλέον τιμή που
λέγεται premium. Ακόμη μία επιβάρυνση που έχουν τα παράγωγα είναι το λεγόμενο
περιθώριο ασφάλισης (margin). Ο επενδυτής καθημερινά ανάλογα με τα κέρδη ή τις
ζημιές που καταγράφει καταβάλλει ένα ποσοστό επί της συνολικής επένδυσης. Στα
Συμβόλαια Μελλοντικής Εκπλήρωσης είναι 12% για τον δείκτη FTSE/ASE-20 και 12%
για τον δείκτη FTSE/ASE-40. Στα δικαιώματα δεν υπάρχει margin στην αγορά, αλλά
μόνο στην πώληση, το οποίο όμως υπολογίζεται με ειδικό τύπο. Όμως κάθε
χρηματιστηριακή, για δικούς της λόγους ασφάλειας, μπορεί να προσαυξήσει το
ποσοστό του margin και να παρακρατήσει από τον πελάτη κάτι παραπάνω. Η
προσαύξηση αυτή μπορεί να φτάσει και 30% (επί του 12% ή του 12%, αντίστοιχα).

Παράδειγμα για κέρδη στην πτώση

Ο υπεύθυνος Παραγώγων τής Βοϊλής Χρηματιστηριακής, κ. Δημήτρης Χρηστάκος,
μιλώντας στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ» τόνισε ότι «η μεγάλη αστάθεια που παρουσιάζουν
τελευταία οι τιμές στο Χρηματιστήριο, μπορεί να αποβεί θετική για τους
επενδυτές που έκαναν τις κατάλληλες κινήσεις στην αγορά παραγώγων.

Αν, για παράδειγμα, κάποιος επενδυτής στις 8 Φεβρουαρίου 2001 είχε 300 μετοχές
εταιρείας που συμμετέχει στον δείκτη FTSE/ASE-20 στα 38,94 ευρώ (13.268 δρχ.)
και φοβόταν μια μεγάλη πτώση των τιμών στο Χρηματιστήριο ­ και επομένως και
της αξίας του χαρτοφυλακίου του ­ θα μπορούσε να δεσμεύσει μέσω μιας
χρηματιστηριακής εταιρείας τις μετοχές του με σκοπό να πάρει θέση στα
παράγωγα. Αφού ο επενδυτής προβλέπει πτώση, μπορεί να πουλήσει δύο συμβόλαια
FTSE 20 λήξης Μαρτίου (δείκτης μεγάλης κεφαλαιοποίησης) στο επίπεδο των 1.870
μονάδων, με σκοπό να τα αγοράσει στη συνέχεια φθηνότερα. Σε περίπτωση που η
αγορά δικαίωνε τις προβλέψεις του και το Χρηματιστήριο είχε πτωτική πορεία, ο
συγκεκριμένος πωλητής θα μπορούσε να αγοράσει τα δύο συμβόλαια που πούλησε (σε
κάποια χρονική στιγμή που αυτός θα κρίνει) σε φθηνότερη τιμή και να αποκομίσει
το κέρδος της διαφοράς τιμής αγοράς με την τιμή πώλησης. Το κέρδος το οποίο θα
αποκομίσει ο επενδυτής ισούται με 5 ευρώ ανά συμβόλαιο, για κάθε μονάδα πτώσης
του δείκτη μεγάλης κεφαλαιοποίησης. Αν, δηλαδή, στο προηγούμενο παράδειγμα ο
επενδυτής αγόραζε και επομένως έκλεινε τη θέση του στις 8 Μαρτίου 2001 (δηλαδή
ένα μήνα μετά) στις 1.685 μονάδες, το συνολικό του κέρδος θα ήταν: 2 (αριθμός
συμβολαίων) Χ 5 ευρώ Χ (1.870 ­ 1.685) = 1.850 ευρώ. Εύκολα μπορούμε να
διακρίνουμε ότι ο συγκεκριμένος επενδυτής όχι μόνο περιόρισε τις ζημίες του
από την πτώση των τιμών του Χρηματιστηρίου, αλλά πιθανόν κέρδισε, αφού οι
όποιες ζημιές που προήλθαν από τις θέσεις του στις μετοχές της συγκεκριμένης
εταιρείας υπερκαλύπτονται από τα κέρδη του από τη θέση του στο χρηματιστήριο
παραγώγων.

Αποτέλεσμα της χρήσης των Συμβολαίων Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ) ως
αντιστάθμιση, είναι ότι ο επενδυτής κατάφερε όχι μόνο να διατηρήσει αλλά και
να αυξήσει το χαρτοφυλάκιο που είχε στις 8 Φεβρουαρίου 2001, παρ’ όλο που η
τιμή της συγκεκριμένης μετοχής υποχώρησε κατά 10% περίπου. Με βάση τα
παραπάνω, θα πρέπει να συνυπολογίσουμε ότι, αν το Χρηματιστήριο, καθώς και η
τιμή της συγκεκριμένης μετοχής, ανέβαιναν, όποια κέρδη θα αποκόμιζε από τη
μετοχή ο συγκεκριμένος επενδυτής, θα τα έχανε από την αντίθετη θέση που θα
είχε στην αγορά των παραγώγων».