Στο κλείσιμο της συνεδρίασης οι πιο ψηλές τιμές

Οι αγορές μετοχών στην αρχή της συνεδρίασης ή ύστερα από 45 ή 60 λεπτά από την
έναρξη, και οι πωλήσεις στο τέλος, είναι για αρκετούς επενδυτές και
χρηματιστές πάγια τακτική. Μάλιστα, κάποιοι χρηματιστές καμαρώνουν σε
συζητήσεις τους για την τακτική αυτή και για την αποτελεσματικότητα των
επενδύσεών τους. Μερικοί συνάδελφοί τους έχουν παρατηρήσει την τακτική αυτή
και άλλοτε κάνουν χιούμορ και άλλοτε βρίσκουν ευκαιρία, για να προχωρήσουν σε
ανάλογες κινήσεις.

Αν και μερικοί έχουν υιοθετήσει την τακτική αυτή και υπερηφανεύονται για την
αποτελεσματικότητα της επιλογής τους, εντούτοις δεν μπορούν να την εξηγήσουν
επιστημονικά. «Βλέπω, όμως, ότι τις περισσότερες φορές έχω πέσει διάνα», λέει
ένας χρηματιστής, που ακολουθεί την τακτική αυτή χρόνια. «Εγώ δεν μπορώ να την
εξηγήσω επιστημονικά και δεν την πιστεύω», λέει ένας άλλος και συνεχίζει:
«Εξάλλου, την περασμένη εβδομάδα συνέβαινε το αντίθετο».

Κι όμως, σε πρόσφατη μελέτη τών κ.κ. Νικήτα Νιάρχου (πρώην προέδρος του
Χρηματιστηρίου Αξιών Αθηνών και σημερινός πρόεδρος της Value Capital ΑΧΕΡΕΥ)
και Χρήστου Αλεξάκη (λέκτορας), η οποία εκπονήθηκε τον Ιανουάριο, απέδειξε ότι
τα εμπειρικά αποτελέσματα ορισμένων επενδυτών και χρηματιστών είχαν βάση.
Ωστόσο, οι κ.κ. Νιάρχος και Αλεξάκης δηλώνουν τη δυσκολία τους για την
ερμηνεία του φαινομένου αυτού.

Η μελέτη έδειξε ότι οι αποδόσεις των μετοχών στο Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών
κατά τη διάρκεια της συνεδρίασης ακολουθούν το σχήμα U. Αυτό σημαίνει ότι
σταδιακά οι τιμές, και συνεπώς οι αποδόσεις των μετοχών, μειώνονται μέχρι τις
11.30 και στη συνέχεια αρχίζουν να ανακάμπτουν μέχρι το κλείσιμο της
συνεδρίασης. Μάλιστα, στατιστικά, στο κλείσιμο της συνεδρίασης παρατηρήθηκαν
οι υψηλότερες τιμές.

Ειδικότερα, οι αποδόσεις των μετοχών στους δείκτες που εξετάστηκαν (τραπεζών,
βιομηχανίας, κατασκευών και παράλληλης αγοράς) είναι κατά μέσον όρο αρνητικές
και στατιστικά σημαντικές στις 11.30. Επίσης, η μελέτη έδειξε ότι οι αποδόσεις
των κατασκευαστικών μετοχών και της παράλληλης αγοράς (σύμφωνα με την πορεία
των αντίστοιχων δεικτών) είναι θετικές και στατιστικά σημαντικές στις 13.30,
δηλαδή στο κλείσιμο της αγοράς.

Παραδοχές

Πρέπει να σημειωθεί ότι όταν εκπόνησαν τη μελέτη οι κ.κ. Νιάρχος και Αλεξάκης,
η συνεδρίαση του Χρηματιστηρίου ξεκινούσε στις 10.45 και έληγε στις 13.30.
Δηλαδή, η μελέτη είχε λάβει υπόψη της στοιχεία, πριν από την επέκταση του
ωραρίου στο Χρηματιστήριο κατά 1 ώρα. Τότε, ο προσυνεδριακός χρόνος ξεκινούσε
στις 10.15 και έληγε στις 10.45. Σήμερα, η προσυνεδρίαση ξεκινά στις 10.00 και
λήγει στις 10.30, όταν αρχίζει η κανονική συνεδρίαση, η οποία διαρκεί μέχρι
τις 14.15.

Επίσης, τότε η τιμή κλεισίματος διαμορφώνονταν με βάση την τελευταία πράξη στο
Χρηματιστήριο (13.30), ενώ σήμερα διαμορφώνεται σύμφωνα με τον μέσο σταθμικό
όρο των συναλλαγών του τελευταίου ημιώρου. Ωστόσο, τόσο θεωρητικά όσο και
εμπειρικά, τα βασικά συμπεράσματα της μελέτης δεν πρέπει να ανατρέπονται.
Ενδεχομένως να έχει μετατοπιστεί ο χρόνος κατά τη διάρκεια του οποίου οι τιμές
μειώνονται σημαντικά και ίσως να έχει περιοριστεί η ένταση της αύξησης των
τιμών στο κλείσιμο της συνεδρίασης.

Χρηματιστηριακά στελέχη επισημαίνουν ότι η αλλαγή στον τρόπο υπολογισμού της
τιμής κλεισίματος, η επιμήκυνση του χρόνου της συνεδρίασης κατά μία ώρα, αλλά
και η διεύρυνση των ορίων διακύμανσης (σε 10% από 8% που ήταν πριν) δεν έχουν
ανατρέψει τα προηγούμενα εμπειρικά αποτελέσματα, αλλά μάλλον τα έχουν
αμβλύνει.

Επιπλέον, με τη λειτουργία των call auctions (δημοπρασίες) μόνο για τις
μετοχές των εταιρειών που βρίσκονται υπό επιτήρηση έχουν δημιουργηθεί
καλύτερες προϋποθέσεις για ομαλοποίηση της πορείας των τιμών και του όγκου
συναλλαγών κατά τη διάρκεια των συνεδριάσεων.

Εξάλλου, στόχος της μελέτης ήταν η αναζήτηση τυχόν κανόνων που υπάρχουν στη
διαμόρφωση των τιμών των μετοχών κατά τη διάρκεια της συνεδρίασης. Επίσης, εάν
υπάρχουν οι κανόνες αυτοί, οι κ.κ. Νιάρχος και Αλεξάκης εξετάζουν την
περιπτώση μήπως μπορούν να σταθούν ως επενδυτικοί κανόνες. Η μελέτη έδειξε ότι
πράγματι υπάρχουν τέτοιοι επενδυτικοί κανόνες.

Πιθανές εξηγήσεις

Μία πιθανή εξήγηση για την αύξηση των εποδόσεων στο τέλος της συνεδρίασης
μπορεί να είναι η άφιξη καλών ειδήσεων. Άλλη εξήγηση μπορεί να έχει σχέση με
επενδυτικές συνήθειες κατά το τέλος της συνεδρίασης, με αποτέλεσμα να
αυξάνονται οι τιμές. Επίσης, άλλοι συνδέουν τη συμπεριφορά αυτή με πιθανή
πρόθεση από ορισμένους να διαμορφώσουν τις τιμές κλεισίματος των μετοχών σε
επιθυμητά επίπεδα. Κι αυτό, διότι οι τιμές κλεισίματος χρησιμοποιούνται
ευρέως, ενώ διαμορφώνονται με βάση τις συναλλαγές του τελευταίου ημιώρου.
Επιπλέον, καθώς οι ανοιχτές πωλήσεις απαγορεύονται στην Ελλάδα, δεν θα είχε
κανείς συμφέρον να οδηγήσει τις τιμές κλεισίματος χαμηλά. Διευκρινίζεται ότι
όταν γινόταν η μελέτη, η τελευταία πράξη ήταν και η τιμή κλεισίματος. Σήμερα,
η τιμή κλεισίματος υπολογίζεται με βάση τις συναλλαγές του τελευταίου ημιώρου.

Αξίζει, πάντως, να σημειωθεί ότι οι υψηλότερες αποδόσεις στο τέλος της
συνεδρίασης παρατηρήθηκαν κυρίως σε μετοχές των κατασκευών και τις παράλληλης
αγοράς, παρά στις τραπεζικές και στις βιομηχανικές.

Όσον αφορά στην πτώση των τιμών στις 11.30, μια πιθανή εξήγηση στηρίζεται στις
επενδυτικές συνήθειες. Για παράδειγμα, μερικοί επενδυτές δίνουν εντολές
πώλησης (απαγορεύονται οι ανοιχτές πωλήσεις) στην αρχή της συνεδρίασης,
οδηγώντας τις τιμές σε χαμηλότερα επίπεδα. Στη συνέχεια, οι επενδυτές αυτοί
προχωρούν σε αγορές σε χαμηλότερα επίπεδα. Με τον τρόπο αυτό ενισχύεται και η
παραπάνω διαπίστωση, καθώς οι αγορές αυτές συμβάλλουν στην άνοδο των τιμών στο
τέλος της συνεδρίασης.