Εξαγορές: η στρατηγική, τα μυστικά και οι μπλόφες

Το κοινό σημείο ανάμεσα σε μία παρτίδα πόκερ ή τάβλι, σε έναν πλειστηριασμό

και σε μία εξαγορά και συγχώνευση είναι η διερεύνηση της ψυχολογικής

κατάστασης του «αντιπάλου». Καθοριστικοί παράγοντες επιτυχίας είναι η

στρατηγική και ο σωστός σύμβουλος

Δεν περνάει σχεδόν ημέρα που να μην ανακοινωθεί η ολοκλήρωση ή η πρόθεση μιας

συγχώνευσης, εξαγοράς ή στρατηγικής συμμαχίας, τόσο στην Ελλάδα όσο και σε

διεθνές επίπεδο. Τα παραδείγματα είναι πολλά σε όλους επιχειρηματικούς κλάδους

και κυρίως στον τραπεζικό τομέα. Ενδεικτικά αναφέρονται η συγχώνευση της ΒΡ

και της Mobil από τον κλάδο των πετρελαιοειδών και το «φλερτ» της ΒΝΡ και της

Parriba από τον τραπεζικό τομέα. Παρόμοιες κινήσεις γίνονται και στην Ελλάδα,

με πρόσφατα παραδείγματα την εξαγορά της Ιονικής Τράπεζας από την Alpha

Τράπεζα Πίστεως από τον τραπεζικό τομέα, τη διαπραγμάτευση για την πώληση της

Δωδώνης στη Δέλτα και στην Global από τον κλάδο των τροφίμων, αλλά και την

επιθετική εξαγορά σημαντικού πακέτου μετοχών των Μύλων Αγ. Γεωργίου από τους

Κυλινδρόμυλους Λούλη.

Πρόκειται μόνο για μερικές στρατηγικές κινήσεις από έναν μεγάλο πίνακα με

πολιτικές διεύρυνσης της επιχειρηματικής δραστηριότητας. Τα φαινόμενα αυτά

έγιναν εντονότερα το τελευταίο διάστημα, καθώς η μεγέθυνση των οικονομιών και

η ένταση του ανταγωνισμού απαιτεί την ύπαρξη ισχυρών ομίλων. Αυτό, άλλωστε,

έχει επισημανθεί από τους κ.κ. Λουκά Παπαδήμο, διοικητή της Τραπέζης της

Ελλάδος, Θεόδωρο Καρατζά, διοικητή της Εθνικής Τράπεζας, και Γιάννη

Κωστόπουλο, πρόεδρο της Alpha Τράπεζα Πίστεως, οι οποίοι είναι οι

πρωταγωνιστές των πρόσφατων εξαγορών, συγχωνεύσεων και εξελίξεων του ελληνικού

τραπεζικού συστήματος.

«Μία εξαγορά ή μία συγχώνευση δεν είναι μία απλή νομική και τυπική διαδικασία.

Αρχίζει από την οικονομική ανάλυση, τη νομική διατύπωση και φθάνει έως την

κατάστρωση στρατηγικού σχεδίου με πληροφόρηση, παραπληροφόρηση και ψυχολογικό

πόλεμο», δηλώνει στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ» επικεφαλής επενδυτικής τράπεζας με ειδίκευση

στις εξαγορές και στις συγχωνεύσεις.

Οι διαδικασίες είναι πολύπλοκες και χρονοβόρες. Αναγκαία προϋπόθεση για να

αρχίσει η διαδικασία μιας εξαγοράς ή συγχώνευσης είναι η ύπαρξη, τουλάχιστον,

ενός αγοραστή και ενός πωλητή.

Στη συνέχεια είναι αναγκαία η συνεργασία με έναν σύμβουλο, ο οποίος συνήθως

είναι επενδυτική τράπεζα ή οίκος εξειδικευμένος σε εξαγορές και συγχωνεύσεις.

Ο σύμβουλος θα αναλάβει να αναλύσει τις εναλλακτικές λύσεις που υπάρχουν για

τον πελάτη του και να καταλήξει στην πιο συμφέρουσα. Ύστερα, ακολουθεί η

διαδικασία της διαπραγμάτευσης και της τελικής συμφωνίας.

Εδώ τελειώνει η καθοριστική σημασία του συμβούλου και αρχίζει το έργο του

επιχειρηματία, ο οποίος θα πρέπει να υλοποιήσει το επιχειρηματικό του σχέδιο

με τη νέα εταιρεία που απόκτησε.

Περίπτωση πώλησης

Όπως εξηγούν οι ειδικοί, στην περίπτωση του πελάτη ο οποίος θέλει να πουλήσει

την εταιρεία του ή μέρος αυτής, ο σύμβουλος πρέπει να αναλύσει τους λόγους για

τους οποίους προχωρεί σε αυτή την κίνηση και να υποδείξει εναλλακτικές λύσεις.

Συνήθως, ένας ιδιώτης σκέφτεται να πωλήσει την εταιρεία για πέντε λόγους.

Πρώτος λόγος είναι η κούραση. Ο δεύτερος είναι η δυσκολία διαχείρισης. Ο

τρίτος είναι η μη ύπαρξη διαδόχου. Ο τέταρτος είναι η εκτίμηση του

επιχειρηματία ότι τα χρήματα που θα αποκτήσει από την πώληση είναι περισσότερα

από αυτά που θα βγάλει ο ίδιος από την εταιρεία του. Ο πέμπτος λόγος είναι η

εκτίμηση του επιχειρηματία ότι δεν μπορεί να μεγαλώσει και να ενδυναμώσει την

εταιρεία μόνος του.

Ο σύμβουλος σε αυτή την περίπτωση τού προτείνει, εκτός από τους πιθανούς

αγοραστές, και μερικές διεξόδους. Τέτοιες είναι η άντληση κεφαλαίων από το

Χρηματιστήριο, από την έκδοση ομολογιακών δανείων, η τραπεζική χρηματοδότηση

και η εξεύρεση συνεταίρων. Όταν η ανάλυση των μειονεκτημάτων και των

πλεονεκτημάτων κάθε περίπτωσης οδηγεί στη λύση της εξεύρεσης συνεταίρων και

μάλιστα με μεγαλύτερα κεφάλαια από τον ιδιοκτήτη της επιχείρησης, τότε, όπως

έχει δείξει η εμπειρία, η απόφαση είναι η πώληση της εταιρείας. Διότι,

συνήθως, οι συνέταιροι με μεγάλα κεφάλαια αγοράζουν στην αρχή μικρό ποσοστό

μιας εταιρείας, με στόχο να την εξαγοράσουν ολόκληρη.

Στην περίπτωση της κρατικής επιχείρησης, η πώληση γίνεται, κυρίως, για δύο

λόγους. Ο πρώτος είναι η συγκέντρωση επιχειρήσεων στο Δημόσιο από

κρατικοποιήσεις και από μια ανυπαρξία ιδιωτικής επιχειρηματικής

δραστηριότητας, παλαιότερα. Για παράδειγμα, η πώληση της Ιονικής Τράπεζας

είναι περίπτωση κρατικοποίησης πρώην ιδιωτικής τράπεζας. Επίσης, ενδεικτικά

αναφέρεται ότι η μετοχοποίηση των Καταστημάτων Αφορολογήτων Ειδών (ΚΑΕ)

αποτελεί περίπτωση αποκρατικοποίησης εταιρείας, η οποία είχε δημιουργηθεί από

το κράτος λόγω έλλειψης ιδιωτικής επιχειρηματικής πρωτοβουλίας.

Δηλαδή, κάποτε γινόταν προσπάθεια ανάπτυξης μέσω κρατικών επενδύσεων και το

κράτος έπαιζε τον ρόλο του επιχειρηματία. Όταν το Δημόσιο αποφάσισε να μην

είναι επιχειρηματίας σε εταιρείες κρατικού χαρακτήρα και υπήρξε αντίστοιχο

ενδιαφέρον από ιδιώτες, προχώρησε σε πωλήσεις επιχειρήσεων. Οι

αποκρατικοποιήσεις γίνονται είτε με απ’ ευθείας πώληση της επιχείρησης στον

ιδιώτη, όπως στην περίπτωση της Ιονικής Τράπεζας, είτε μέσω του Χρηματιστηρίου

Αξιών Αθηνών, όπως στην περίπτωση του ΟΤΕ και των ΚΑΕ.

Περίπτωση αγοράς

Όταν ένας επιχειρηματίας θέλει να μεγεθύνει και να διευρύνει τη δραστηριότητα

της εταιρείας και να εισβάλει σε νέους κλάδους και αγορές, τότε εξετάζει,

κυρίως, δύο περιπτώσεις: να αγοράσει μια άλλη εταιρεία, η οποία ήδη

δραστηριοποιείται στον κλάδο που τον ενδιαφέρει ή να ιδρύσει μια δική του. Ο

ρόλος του συμβούλου είναι να καταλήξει στην πιο συμφέρουσα λύση.

Η απόφαση καταλήγει στην αγορά μιας άλλης επιχείρησης, όταν η διαδικασία αυτή

είναι οικονομικότερη από το να φτιάξει μια άλλη εταιρεία. Γενικά, όταν μια

εταιρεία αγοράζει μια άλλη, στην ουσία αγοράζει την προσδοκία των μελλοντικών

κερδών. Δηλαδή, αγοράζει τα κέρδη που έχει και τα κέρδη που θα βγάλει

εκμεταλλευόμενη καλύτερα το όνομά της, τα προϊόντα της, το δίκτυό της, το

προσωπικό της, την τεχνολογία της, τους πελάτες της κ.λπ.

Για παράδειγμα, όταν μια πολυεθνική εταιρεία αγοράζει ένα σούπερ μάρκετ πρώην

ελληνικών συμφερόντων, στην πραγματικότητα αγοράζει το «ράφι» και τους

πελάτες. Στο ίδιο «ράφι», όμως, μπορεί να τοποθετήσει και προϊόντα τα οποία

δεν υπήρχαν μέχρι σήμερα στη συγκεκριμένη αγορά. Έτσι, εκμεταλλεύεται το όνομα

και το δίκτυο του σούπερ μάρκετ και εμπλουτίζοντάς το με νέα προϊόντα,

εισβάλλει σε μια νέα αγορά και αυξάνει τον τζίρο των συγκεκριμένων προϊόντων.

Στην αντίθετη περίπτωση, δηλαδή στην ίδρυση σούπερ μάρκετ στην Ελλάδα από μια

πολυεθνική, απαιτούνται τεράστια ποσά, όχι μόνο για τη δημιουργία του, αλλά

και για διαφήμιση και για τον χρόνο που θα χρειάζεται έως ότου κερδίσει την

οικεία αντιμετώπιση από την αγορά.

Στην περίπτωση της αγοράς εξετάζεται, επίσης, το ενδεχόμενο της απόκτησης ενός

μικρού, αρχικά, ποσοστού (π.χ. 20%) μιας επιχείρησης. Το φαινόμενο αυτό είναι

αρκετά σύνηθες, όταν ο αγοραστής εξασφαλίζει το ποσοστό αυτό με πιο

συμφέροντες όρους και στη συνέχεια προχωράει στην αγορά μετοχών της εταιρείας

είτε απ’ ευθείας είτε από το Χρηματιστήριο με τιμή ενδεχομένως λιγότερο

συμφέρουσα.

Στόχος είναι η επωφελής απόκτηση ­ κατά μέσον όρο ­ όλων ή της πλειοψηφίας των

μετοχών της πωλούμενης εταιρείας.

Το κόστος

Το κόστος μιας εξαγοράς εξαρτάται από το τίμημα και την πληρωμή του συμβούλου.

Το κέρδος του συμβούλου συνήθως είναι ένα ποσοστό επί του τιμήματος και ενός

μπόνους, στην περίπτωση της επιτυχούς έκβασης.

Το κόστος, όμως, μιας εξαγοράς δεν τελειώνει με την καταβολή του τιμήματος και

της πληρωμής του συμβούλου. Εδώ τελειώνει μόνον η διαδικασία της εξαγοράς και

ο ρόλος του συμβούλου.

Μόλις φύγει ο σύμβουλος αρχίζει η δουλειά για τον επιχειρηματία και

συνεχίζεται το κόστος της εξαγοράς. Διότι, τώρα πρέπει να υλοποιηθεί η εξαγορά

με την πραγματοποίηση του επιχειρηματικού σχεδίου, την εξυγίανση, ενδεχομένως,

της νέας εταιρείας και την εκλογίκευση του ομίλου.

Η μάχη για την εξαγορά μιας επιχείρησης αρχίζει όταν ξεκινάει η

διαπραγμάτευση. Ο πωλητής προσπαθεί να πετύχει μεγαλύτερη τιμή και ο αγοραστής

μικρότερη. Το τίμημα καθορίζεται από την προσφορά και τη ζήτηση. Δηλαδή, το

τίμημα προκύπτει από την αξία που έχει η επιχείρηση και από την ανάγκη του

αγοραστή για την απόκτηση της συγκεκριμένης εταιρείας. Στην αξία της

επιχείρησης συμπεριλαμβάνονται και τα μελλοντικά της κέρδη, τα οποία θα

προκύψουν μετά την εξαγορά. Όταν υπάρχουν και άλλοι ενδιαφερόμενοι, το τίμημα

εξαρτάται και από την προσφορά των άλλων. Επομένως, όταν ένας αγοραστής έχει

ανάγκη μια εταιρεία, τότε μπορεί να προσφέρει περισσότερα από όσο αποτιμάται η

πωλούμενη επιχείρηση, με στόχο να αποκλείσει τους άλλους ενδιαφερόμενους.

Το ανώτατο όριο της τιμής που μπορεί να προσφέρει μια εταιρεία για να αγοράσει

μια άλλη εξαρτάται από τα κεφάλαιά της και την πολιτική που έχει για την

αύξηση της αξίας των μετοχών της. Δηλαδή, μπορεί μια εταιρεία να έχει τη

δυνατότητα από πλευράς κεφαλαίων να προσφέρει τη διπλάσια τιμή από αυτήν που

αξίζει η πωλούμενη, με στόχο την εξασφάλιση της εταιρείας που έχει ανάγκη.

Αυτό, όμως, μπορεί να αποβεί εις βάρος των μετόχων της. Εξάλλου, όλες οι

στρατηγικές κινήσεις, σύμφωνα με τα σύγχρονα οικονομικά, δεν αποβλέπουν στην

αύξηση της κερδοφορίας των επιχειρήσεων, αλλά στην αύξηση της αξίας των

μετοχών, ή με άλλα λόγια, στην αύξηση της αξίας των ίδιων των εταιρειών.

Η δεύτερη φάση

Μετά τις οικονομικές και νομικές αναλύσεις, αρχίζει η δεύτερη φάση της μάχης

στη διαπραγμάτευση. Η φάση αυτή εκτελείται βάσει στρατηγικού σχεδίου που έχει

χαράξει ο σύμβουλος, ο οποίος προσπαθεί να διερευνήσει και να ψυχολογήσει το

«αντίπαλο στρατόπεδο». Όπλα σε αυτή τη μάχη είναι οι διάφορες διευκρινίσεις

για τη διαδικασία, η μυστικότητα, οι πληροφορίες, αλλά και η παραπληροφόρηση.

Δηλαδή, εκτός από τον οικονομικό πόλεμο, γίνεται και ψυχολογικός πόλεμος.

«Οι διευκρινίσεις κατά τη διαπραγμάτευση, η μυστικότητα και η επιλεκτική

διαρροή σωστών ή λανθασμένων στοιχείων είναι κινήσεις κατά τις οποίες το

παραμικρό λάθος μπορεί να καταλήξει στην αποτυχία ακόμη και για τον πιο ισχυρό

παίκτη», λέει χαρακτηριστικά άλλο στέλεχος ενός διεθνούς οίκου που αναλαμβάνει

τον ρόλο του συμβούλου σε εξαγορές και συγχωνεύσεις.

Ψυχολογικός πόλεμος

«Οι διευκρινίσεις τις περισσότερες φορές γίνονται για να δεις πού το πάει ο

άλλος. Παράλληλα, μετράς τις αντοχές του και προσπαθείς να υπολογίσεις το

τίμημα που έχει στο μυαλό του. Κάνοντας ψυχολογικό πόλεμο με διάφορους

τρόπους, όπως είναι η παραπληροφόρηση, αναγκάζεις την άλλη πλευρά να αναθεωρεί

και να επανεξετάζει το τίμημα που έχει στο μυαλό της. Ταυτόχρονα, της αποσπάς

την προσοχή και την αναγκάζεις ενδεχομένως σε σπασμωδικές κινήσεις αυξάνοντας

την πιθανότητα να κάνει λάθος. Και σε αυτές τις περιπτώσεις το παραμικρό λάθος

πληρώνεται πολύ ακριβά», τονίζει στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ» επικεφαλής επενδυτικής

τράπεζας. «Άλλωστε, η διατήρηση της ανωνυμίας μου είναι μέρος της στρατηγικής

αυτής», συμπληρώνει.

Η ίδια στρατηγική και ο ψυχολογικός πόλεμος, όπως και η πιθανότητα λαθών

ισχύουν και για τις δύο πλευρές. Τα δεδομένα και οι όροι είναι κοινοί για

όλους. Νικητής θα είναι αυτός που θα μπορέσει να μετρήσει τις δυνάμεις τού

άλλου καλύτερα, να αποφύγει τα περισσότερα λάθη (ή όλα) και, φυσικά, να έχει

τα χρήματα.

ΜΙΧΑΗΛ ΜΑΣΟΥΡΑΚΗΣ

Ο διευθυντής Οικονομικών Μελετών της Alpha Τράπεζας Πίστεως κ. Μιχαήλ

Μασουράκης μιλώντας στην «Οικονομία» τόνισε ότι: «Η επιτυχία σε μία διαδικασία

εξαγοράς-συγχωνεύσεως είναι συνάρτηση πολλών παραγόντων. Από τη δική μας

εμπειρία, καθοριστικό ρόλο έπαιξε η τεχνική υποστήριξη που έδωσαν στο Δ.Σ. και

τον πρόεδρο, οι διευθυντές της Τραπέζης μας και οι σύμβουλοί μας Credit Suisse

First Boston και Alpha Finance.

Οι σύμβουλοι έθεσαν τα όρια μέσα στα οποία κινήθηκε ο υπολογισμός της αξίας

της Ιονικής, με και χωρίς την ανάμειξη της Alpha Τραπέζης Πίστεως. Τα στελέχη

της Τραπέζης μας, κατά τη διαδικασία των επισκέψεων στο Δωμάτιο Πληροφοριών

της Ιονικής και των επαφών που είχαν, σχημάτισαν μια σαφή ιδέα για τα δεδομένα

του εγχειρήματος, τις δυσκολίες που θα αντιμετωπίσουμε και τις συνέργιες που

θα αξιοποιήσουμε. Έτσι, το Δ.Σ. και ο πρόεδρος αποφάσισαν για το τίμημα της

εξαγοράς στη βάση της συνολικής αξιολογήσεως που έγινε από τους διευθυντές μας

και τους συμβούλους μας. Ήταν μια σημαντική απόφαση που στηρίχθηκε στο έργο

και τις προσπάθειες πολλών στελεχών, ενσωματώνοντας κατά περίπτωση τις

δυσχέρειες και τον ενθουσιασμό τους για το εγχείρημα.

Το επιτυχές αποτέλεσμα στηρίχθηκε όχι μόνον στην άριστη τεχνική προετοιμασία,

αλλά και στη σωστή εκτίμηση για τις συνολικές διαστάσεις του εγχειρήματος.

Γνωρίζουμε καλά το θεσμικό περιβάλλον στο οποίο λειτουργούμε και το

επιχειρησιακό μας σχέδιο ενσωματώνει τη γνώση αυτή. Αυτό εξασφαλίζει από μόνο

του την επιτυχία της συγχωνεύσεως, διότι διαχειρίζεται κατά τρόπον άριστο την

πορεία του εγχειρήματος, δηλαδή κατά τρόπο που δεν δημιουργεί τριβές και

αναταράξεις, αλλά αντίθετα μεγιστοποιεί τα οφέλη».

ΓΚΙΚΑΣ ΧΑΡΔΟΥΒΕΛΗΣ

Ο καθηγητής του Πανεπιστημίου Πειραιώς στο Τμήμα Χρηματοοικονομικής και

Τραπεζικής Διοικητικής και σύμβουλος Διοικήσεως της Εθνικής Τράπεζας κ. Γκίκας

Χαρδούβελης, μιλώντας στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ» για τη διαδικασία και τα μυστικά των

εξαγορών, επισημαίνει:

«Οι εξαγορές και οι συγχωνεύσεις δεν είναι απλές διαδικασίες. Πέραν της

οικονομικής και νομικής διερεύνησης απαιτούνται ανάλυση της στρατηγικής τής

αγοράστριας και της προς εξαγοράν εταιρείας και προσεκτικές κινήσεις από την

πλευρά του συμβούλου που θα αναλάβει τη διαδικασία της εξαγοράς. Ενδεικτικά

αναφέρεται ότι κατά τη διαδικασία αυτή εξετάζεται η πολιτική διερεύνησης της

αγοράστριας εταιρείας, δηλαδή αναλύεται η ανάγκη για οριζόντια ή κάθετη

ανάπτυξη, όπως και το θέμα του μεγέθους και του μεριδίου που στοχεύει να

αποκτήσει. Στόχος είναι η αύξηση και η καλύτερη εκμετάλλευση του υπάρχοντος

πελατολογίου, καθώς και η μείωση κόστους από παρεμφερείς εργασίες. Επίσης, η

αύξηση του μεγέθους συνεπάγεται και μείωση του κόστους παροχής υπηρεσιών.

Δηλαδή, με τον τρόπο αυτό επιτυγχάνονται οικονομίες κλίμακος και φάσματος.

Στη συνέχεια ακολουθεί η ανάλυση της οικονομικής αξίας της προς εξαγορά

επιχείρησης και κυρίως των προσδοκώμενων ροών της. Ο ρόλος τού συμβούλου είναι

σημαντικός, διότι εκτός από την οικονομική και νομική ανάλυση, απαιτούνται

στρατηγικές και προσεκτικές κινήσεις και για την ψυχολογική διερεύνηση του

«αντιπάλου» και κυρίως για την εξακρίβωση τού τι έχει στο μυαλό του. Όσον

αφορά το τίμημα, αυτό μεγαλώνει όσο περισσότερα είναι τα ρευστά διαθέσιμα τής

προς εξαγοράν επιχείρησης. Έτσι, πέραν των οικονομιών φάσματος και κλίμακος,

το τίμημα μεγαλώνει όσο περισσότερα είναι τα ρευστά διαθέσιμα της προς

εξαγοράν εταιρείας την συγκεκριμένη στιγμή. Για τον λόγο αυτό, άλλωστε, πολλές

εταιρείες αποφεύγουν να έχουν πολλά ρευστά, ώστε να μη γίνονται στόχος για

εξαγορά. Βέβαια, υπάρχουν πολλές περιπτώσεις εξαγορών και συγχωνεύσεων, όπως

και εταιρειών και στρατηγικών, για τις οποίες απαιτούνται για κάθε μία

διαφορετική ανάλυση, προσέγγιση, πολιτική και χειρισμό».

Την τελευταία δεκαετία στην Ευρώπη, οι εξαγορές και οι συγχωνεύσεις έχουν

περιοριστεί κυρίως σε εντός κλάδου και εντός χώρας, ενώ οι εκτός κλάδου και

εκτός χώρας είναι λιγότερες.

Ειδικότερα, για τις ευρωπαϊκές τράπεζες, η στρατηγική ήταν η εγχώρια επέκταση.

Λίγες είναι οιτράπεζες που έχουν ως σκοπό τη διασυνοριακή επέκταση, όπως

είναι, για παράδειγμα, η ΑΒΝ AMRO ΒΑΝΚ και η CITIBANK.