Ο κύκλος του κακού οιωνού

Τον Ιανουάριο του 2022, όταν οι αποδόσεις των δεκαετών ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου εξακολουθούσαν να είναι περίπου 1% και οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων ήταν -0,5%, προειδοποίησα ότι ο πληθωρισμός θα ήταν κακός τόσο για τις μετοχές όσο και για τα ομόλογα. Ο υψηλότερος πληθωρισμός θα οδηγούσε σε υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων, οι οποίες με τη σειρά τους θα έπλητταν τις μετοχές καθώς αυξανόταν ο προεξοφλητικός παράγοντας για τα μερίσματα. Ομως, ταυτόχρονα, υψηλότερες αποδόσεις των «ασφαλών» ομολόγων θα συνεπάγονταν και πτώση της τιμής τους, λόγω της αντίστροφης σχέσης μεταξύ των αποδόσεων και των τιμών των ομολόγων.Αυτή η βασική αρχή – γνωστή ως «κίνδυνος διάρκειας» – φαίνεται να μην υπολογίζεται από πολλούς τραπεζίτες, επενδυτές σταθερού εισοδήματος και ρυθμιστικές αρχές τραπεζών. Καθώς ο αυξανόμενος πληθωρισμός το 2022 οδήγησε σε υψηλότερες αποδόσεις ομολόγων, τα δεκαετή ομόλογα έχασαν μεγαλύτερη αξία (-20%) από τον S&P 500 (-15%) και όποιος είχε μακροχρόνια περιουσιακά στοιχεία σταθερού εισοδήματος σε δολάρια ή ευρώ έμεινε κρατώντας την τσάντα. Οι συνέπειες για αυτούς τους επενδυτές ήταν σοβαρές.

Οι δανειολήπτες αντιμετωπίζουν αυξανόμενα επιτόκια – και συνεπώς πολύ υψηλότερο κόστος κεφαλαίου – όσον αφορά τον νέο δανεισμό και τις υφιστάμενες υποχρεώσεις που έχουν λήξει και πρέπει να ανανεωθούν. Αλλά η αύξηση των μακροπρόθεσμων επιτοκίων οδηγεί επίσης σε τεράστιες απώλειες για τους πιστωτές που κατέχουν περιουσιακά στοιχεία μακράς διάρκειας. Ως αποτέλεσμα, η οικονομία πέφτει σε μια «παγίδα χρέους».

Οπως έχω προειδοποιήσει εδώ και καιρό, οι κεντρικές τράπεζες που αντιμετωπίζουν αυτό το τρίλημμα πιθανότατα θα σταματήσουν να δρουν (περιορίζοντας την εξομάλυνση της νομισματικής πολιτικής) για να αποφύγουν μια αυτοενισχυόμενη οικονομική και χρηματοπιστωτική κατάρρευση. Οι κεντρικές τράπεζες δεν πρέπει να έχουν αυταπάτη ότι μπορούν ακόμη να επιτύχουν τόσο τη σταθερότητα των τιμών όσο και τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα μέσω κάποιου είδους αρχής διαχωρισμού (αύξηση των επιτοκίων για την καταπολέμηση του πληθωρισμού ενώ παράλληλα χρησιμοποιούν στήριξη ρευστότητας για τη διατήρηση της χρηματοπιστωτικής σταθερότητας). Σε μια παγίδα χρέους, τα υψηλότερα επιτόκια θα τροφοδοτήσουν συστημικές κρίσεις χρέους που η υποστήριξη ρευστότητας θα είναι ανεπαρκής για να επιλυθούν. Οι κεντρικές τράπεζες δεν πρέπει επίσης να υποθέσουν ότι η επερχόμενη πιστωτική κρίση θα σκοτώσει τον πληθωρισμό περιορίζοντας τη συνολική ζήτηση. Μια σοβαρή ύφεση είναι το μόνο πράγμα που μπορεί να μετριάσει τον πληθωρισμό των τιμών και των μισθών, αλλά θα κάνει την κρίση χρέους πιο σοβαρή και αυτό με τη σειρά του θα ανατροφοδοτήσει μια ακόμη βαθύτερη οικονομική ύφεση. Εφόσον η στήριξη της ρευστότητας δεν μπορεί να αποτρέψει αυτόν τον συστημικό βρόχο καταστροφής, όλοι θα πρέπει να προετοιμαστούν για την επερχόμενη στασιμοπληθωριστική κρίση χρέους.

Ο Νουριέλ Ρουμπινί είναι καθηγητής Οικονομικών στο Stern School of Business του New York University Stern School of Business και επικεφαλής οικονομολόγος Atlas Capital Team.