Διαφάνεια και στις τιμές των ομολόγων

Ένας επενδυτής υπολογίζει καθημερινά τι έχασε και τι κέρδισε από μετοχές, με

βάση τις τιμές που ανακοινώνονται στο Ημερήσιο Δελτίο Τιμών του

Χρηματιστηρίου. Το ίδιο μπορεί να κάνει τώρα και με τα ομόλογα και τα έντοκα γραμμάτια

Το ελληνικό «χρηματιστήριο» ομολόγων ήταν γεγονός εδώ και πολύ καιρό. Όμως,

τώρα, η αποτίμηση των ομολόγων σε καθημερινή βάση, που εφαρμόζεται από τις 15

Μαρτίου, κάνει αυτό το χρηματιστήριο να λειτουργεί με όρους της αγοράς.

Αυτό σημαίνει ότι καθημερινά, τόσο οι απλοί επενδυτές όσο και οι τράπεζες, τα

αμοιβαία κεφάλαια, οι εταιρείες επενδύσεων χαρτοφυλακίου, οι ασφαλιστικές

εταιρείες και γενικά όσοι έχουν ομόλογα και έντοκα γραμμάτια, μπορούν να

γνωρίζουν την τιμή των τίτλων που έχουν και να αποτιμούν την αξία της

επένδυσής τους.

Οι ειδικοί τονίζουν ότι η αποτίμηση των τίτλων του Δημοσίου σε καθημερινή βάση

είναι πολύ σημαντική, όχι μόνο για τους μεγάλους αλλά και για τους απλούς

επενδυτές, οι οποίοι μέχρι σήμερα αγόραζαν ομόλογα ή έντοκα γραμμάτια και τα

«άφηναν» έως τη λήξη τους, χωρίς να γνωρίζουν πάντα τα κέρδη, τις αποδόσεις ή

καμιά φορά και τις ζημιές τους. Όμως, το πραγματικό πρόβλημα εμφανιζόταν, όπως

επισημαίνουν οι ίδιοι, όταν ερχόταν η στιγμή της πρόωρης εξόφλησης των

«χαρτιών».

Τότε, οι περισσότεροι ένιωθαν έναν φόβο, αφού δεν ήξεραν πόσο «κοστίζει»

εκείνη τη στιγμή το «χαρτί» που είχαν στα χέρια τους. Με άλλα λόγια, δεν

γνώριζαν πόσο θα το πωλούσαν, πόση αξία έχει ο τίτλος τους τη συγκεκριμένη

στιγμή.

Ακόμη, δεν γνώριζαν αν θα έχαναν ή αν τα κέρδη θα τα «έτρωγε» η «ποινή» που θα

πλήρωναν λόγω της πρόωρης ρευστοποίησης του ομολόγου τους.

Το ημερήσιο δελτίο

Τώρα όλα αυτά ξεκαθαρίζουν, καθώς ο επενδυτής έχει έναν «μπούσουλα» για τις

τιμές που διαμορφώνονται στην αγορά ομολόγων. Τον ρόλο του «μπούσουλα» παίζει

το Ημερήσιο Δελτίο Τιμών Αγοράς Τίτλων Ελληνικού Δημοσίου της Ηλεκτρονικής

Δευτερογενούς Αγοράς Τίτλων (ΗΔΑΤ).

Το δελτίο αυτό, το οποίο είναι αντίστοιχο με το Ημερήσιο Δελτίο Τιμών Μετοχών

που εκδίδει το Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών, μπορεί να το βρίσκει ο αποταμιευτής

στην Τράπεζα της Ελλάδος, στη χρηματιστηριακή του εταιρεία και στα διεθνή

συστήματα πληροφοριών (Reuters, Telerate, και Bloomberg).

Σε αυτό μπορεί να βρίσκει πληροφορίες που αφορούν:

1 Τον κωδικό έκδοσης του τίτλου, δηλαδή το «όνομά» του, με βάση το

οποίο ξεχωρίζουν οι άυλοι και οι φυσικοί τίτλοι.

2 Την περιγραφή του τίτλου. Σε αυτήν αναφέρεται η κατηγορία του τίτλου

(κυμαινόμενο, σταθερό, έντοκο, zero coupon κ.λπ.), η ημερομηνία λήξης του, η

διάρκειά του και το επιτόκιό του.

3 Την τιμή αγοράς του τίτλου. Για τους τίτλους που υπήρξαν προσφορές

κατά τη διάρκεια λειτουργίας της ΗΔΑΤ και συγκεκριμένα κατά τις 13.00-13.30 το

μεσημέρι, το σύστημα επιλέγει σε τυχαία χρονική στιγμή, ανά τίτλο, τη

χαμηλότερη τιμή αγοράς, η οποία καταχωρείται στο ημερήσιο δελτίο.

Για τους τίτλους που δεν υπήρξαν προσφορές, οι τιμές θα προσδιορίζονται με

μαθηματικούς τύπους.

Σύμφωνα με τη σχετική απόφαση του υπουργείου Εθνικής Οικονομίας και

Οικονομικών η αποτίμηση των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου σε τρέχουσες τιμές,

που ξεκίνησε από τα αμοιβαία κεφάλαια και τις εταιρείες επενδύσεων

χαρτοφυλακίου, πρόκειται να επεκταθεί στις τράπεζες και στις ασφαλιστικές

εταιρείες εφόσον, όμως, αλλάξει το θεσμικό πλαίσιο.

Όμως, η καθημερινή αποτίμηση της αξίας των τίτλων του Δημοσίου διευκολύνει και

τους μεριδιούχους αμοιβαίων κεφαλαίων που επενδύουν σε αυτά.

Την πρώτη ημέρα

Ήδη, κατά την πρώτη ημέρα της αποτίμησης με το νέο σύστημα, σύμφωνα με στελέχη

αμοιβαίων κεφαλαίων και εταιρειών επενδύσεων χαρτοφυλακίου, παρουσιάστηκαν

μεταβολές στην απόδοση των χαρτοφυλακίων τους μεταξύ 0,2% και 3,77%.

Μέχρι τώρα, τα αμοιβαία κεφάλαια και οι εταιρείες επενδύσεων χαρτοφυλακίου

αποτιμούσαν την αξία του χαρτοφυλακίου τους σε ομόλογα με βάση την ονομαστική

αξία του τίτλου ή με την τιμή κτήσης.

Στη συνέχεια πρόσθεταν τους τόκους, με βάση το επιτόκιο. Όμως, η τιμή του

τίτλου, δηλαδή η αξία του, παρέμενε σταθερή. Αυτό είχε ως αποτέλεσμα να μη

φαίνονται κέρδη ή ζημιές από την αύξηση ή την πτώση των τιμών των ομολόγων.

Τώρα, όμως, καθημερινά η αξία του μεριδίου είναι συνάρτηση της τιμής και του

επιτοκίου. Έτσι, πέρα από τη γνώση της τρέχουσας αξίας του ομολόγου, οι

επενδυτές που έχουν αμοιβαία κεφάλαια, κυρίως, ομολογιακά και διαχείρισης

διαθεσίμων, γνωρίζουν την πραγματική τιμή των μεριδίων τους.

Η τρέχουσα τιμή

Η γνώση της τρέχουσας τιμής ενός τίτλου είναι πολύ σημαντική, διότι αποτελεί

έναν από τους δύο παράγοντες που διαμορφώνουν την απόδοσή του.

Συγκεκριμένα, τα ομόλογα διαφέρουν μεταξύ τους από την τιμή, τη διάρκεια και

το επιτόκιο (το κουπόνι), το οποίο μοιράζεται σε όλη τη διάρκεια. Αυτό,

ουσιαστικά, σημαίνει ότι η τιμή του ομολόγου, σε συνδυασμό με το επιτόκιο και

με το διάστημα έως τη λήξη του, είναι παράγοντες που διαμορφώνουν την απόδοσή του.

Δηλαδή, ο επενδυτής που έχει ένα ομόλογο κερδίζει ή χάνει από τη μεταβολή της

τιμής. Κέρδος είναι, επίσης, ο τόκος, ο οποίος καταβάλλεται στο σύνολό του

κατά τη λήξη. Στην περίπτωση που το ομόλογο αλλάξει χέρια, ο πωλητής παίρνει

τον τόκο που αναλογεί από την αρχή της περιόδου μέχρι τη στιγμή που το

πουλάει.

Έτσι, όσο πιο λίγο απομένει για να λήξει το ομόλογο, τόσο λιγότερα θα κερδίσει

από το επιτόκιο.

Παράλληλα, όσο αυξάνεται η τιμή του ομολόγου, τόσο κερδίζει από το κεφάλαιο.

Για τους λόγους αυτούς, όταν αυξάνεται η τιμή του ομολόγου, μειώνεται η

απόδοσή του έως τη λήξη του.

Αρκετές και σημαντικές είναι για το πορτοφόλι του Έλληνα αποταμιευτή οι

συνέπειες του νέου τρόπου αποτίμησης των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου σε

καθημερινή βάση με τρέχουσες τιμές, αλλά και από το ημερήσιο δελτίο τιμών των

ομολόγων και των εντόκων γραμματίων που διαπραγματεύονται στην αγορά.

Στις τιμές των μεριδίων των ομολογιακών αμοιβαίων κεφαλαίων και των

διαχείρισης διαθεσίμων αντικατοπτρίζονται οι πραγματικές αξίες των ομολόγων.

Αυτό αναδεικνύει υπεραξίες ή και ζημιές που είχαν μέχρι σήμερα τα αμοιβαία

κεφάλαια και δεν είχαν εμφανιστεί στις τιμές των μεριδίων. Ήδη, από την πρώτη

κιόλας ημέρα του νέου τρόπου αποτίμησης, παρουσιάστηκαν αποδόσεις οι οποίες

κυμάνθηκαν μεταξύ 0,2% και 3,77%.

Αποταμιευτές οι οποίοι έχουν επενδύσει άμεσα σε τίτλους του Ελληνικού Δημοσίου

αγοράζοντας ομόλογα ή έντοκα γραμμάτια, έχουν τη δυνατότητα να επισκεφτούν την

τράπεζά τους ή τη χρηματιστηριακή τους εταιρεία και να τα ρευστοποιήσουν.

Η δυνατότητα ρευστοποίησης των ομολόγων και των εντόκων από τις τράπεζες και

το Χρηματιστήριο υπήρχε και παλαιότερα. Η διαφορά σήμερα είναι ότι ο

αποταμιευτής έχει ένα σημείο σύγκρισης για την τιμή με την οποία η τράπεζα ή η

χρηματιστηριακή του εταιρεία θα αγοράσει τους τίτλους του.

Οι τίτλοι του Ελληνικού Δημοσίου φαίνονται πιο εύκολα διαπραγματεύσιμοι. Έτσι,

ενθαρρύνονται οι περιπτώσεις πώλησης τίτλων αλλά ­ κυρίως ­ αγορών, αφού

ελαττώνεται ο φόβος του αποταμιευτή για «εγκλωβισμό» των χρημάτων του σε

χαρτιά μεγάλης διάρκειας.

ΕΝΑ ΠΑΡΑΔΕΙΓΜΑ

Ο νέος τρόπος αποτίμησης μπορεί να φαίνεται πολύπλοκος για έναν απλό

αποταμιευτή. Γι’ αυτό, η «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ», με τη βοήθεια ενός ειδικού, παρουσιάζει

το παρακάτω παράδειγμα.

Ένας επενδυτής αγόρασε πριν από 11 μέρες δεκαπενταετή ομόλογα σταθερού

επιτοκίου της τελευταίας έκδοσης με επιτόκιο 6,50%, συνολικής αξίας 10 εκατ.

δραχμών. Ύστερα από τρεις ημέρες, όμως, έπρεπε να βρει χρήματα και έτσι

αποφάσισε να πουλήσει το ομόλογό του. Η πρώτη κίνηση είναι να συμβουλευτεί το

ημερήσιο Δελτίο Τιμών Αγοράς Τίτλων Ελληνικού Δημοσίου της ημέρας που έκανε

την αγορά. Εκεί πληροφορείται ότι η τιμή του συγκεκριμένου ομολόγου ήταν

102,99. Αυτό σημαίνει ότι για την αγορά ομολόγου 100 δραχμών πλήρωσε 102,99

δραχμές. Επειδή, όμως, το ομόλογο αυτό έχει επιτόκιο 6,5%, οι τόκοι από την

ημέρα της έκδοσής του έως τις 16 Μαρτίου έχουν αυξήσει την αξία του ομολόγου

και, συνεπώς, την τιμή του. Έτσι, η συνολική τιμή διαμορφώνεται σε 104,163

(1,173 δραχμές επιπλέον, λόγω τόκων για κάθε 100 δραχμές). Δηλαδή, για αγορά

ομολόγων αξίας 10 εκατ. δραχμών πλήρωσε 10.416.300 δραχμές.

Στις 19 Μαρτίου, η τιμή του ομολόγου ήταν 104,25 και μαζί με τους τόκους ήταν

105,47. Αυτό σημαίνει ότι θα τα πουλούσε στην τιμή των 10.547.000 δραχμών.

Παρατηρούμε, λοιπόν, ότι ο επενδυτής του παραδείγματος κέρδισε τόσο από το

κεφάλαιο (την τιμή) όσο και από τους τόκους. Συγκεκριμένα, η συνολική απόδοση

του ομολόγου κατά τις 3 ημέρες ήταν 1,25%, ενώ μόνον από την τιμή του ομολόγου

ήταν 1,22%. Ο υπολογισμός της απόδοσης από την τιμή είναι απλός και ισούται με

την ποσοστιαία μεταβολή της. Ο υπολογισμός, όμως, των τόκων σε μια

συγκεκριμένη περίοδο είναι πιο περίπλοκος και καλό είναι να απευθύνεται ο

ενδιαφερόμενος στην τράπεζά του ή στη χρηματιστηριακή εταιρεία του.

Ένα ακόμη σημείο που πρέπει να τονιστεί είναι ότι οι παραπάνω υπολογισμοί της

τρέχουσας αξίας του ομολόγου είναι ενδεικτικοί όσον αφορά την τιμή που μπορεί

να πουλήσει ή να αγοράσει κανείς ένα ομόλογο. Διότι, οι τιμές αυτές είναι κάτι

σαν τις μέσες τιμές συναλλάγματος, αφού υπάρχουν αντίστοιχες τιμές αγοράς και

πώλησης.

Δηλαδή, υπάρχει ένα περιθώριο μεταξύ αγοράς και πώλησης ομολόγων, το οποίο

γίνεται μεγαλύτερο όσο μικρότερο είναι το «πορτοφόλι» του επενδυτή. Έτσι, οι

επενδυτές με μεγάλα ποσά έχουν μεγαλύτερη διαπραγματευτική ικανότητα, με

αποτέλεσμα να πλησιάζουν περισσότερο στην τιμή που παρουσιάζεται στο δελτίο.

ΠΩΣ ΛΕΙΤΟΥΡΓΕΙ

Η Ηλεκτρονική Δευτερογενής Αγορά Τίτλων (ΗΔΑΤ) αποτελεί την πλατφόρμα της

δευτερογενούς διαπραγμάτευσης των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου, ενώ οι

δημοπρασίες που διενεργεί το υπουργείο Οικονομικών για τα ομόλογα και τα

έντοκα γραμμάτια αποτελούν την πρωτογενή αγορά, στην οποία παίρνουν μέρος οι

τράπεζες μέσω του θεσμού των Βασικών Διαπραγματευτών (Primary Dealers).

Όπως εξηγεί ο διευθυντής της Διεύθυνσης Εργασιών Δημοσίου της Τραπέζης της

Ελλάδος κ. Νίκος Αλεξόπουλος, η δευτερογενής διαπραγμάτευση των τίτλων του

Ελληνικού Δημοσίου γίνεται μέσω ειδικών κυκλωμάτων σε πραγματικό χρόνο,

στηριζόμενη σε υπερσύγχρονα μηχανήματα αδιάλειπτης λειτουργίας και πρόκειται

για μία από τις πλέον σύγχρονες οργανωμένες αγορές, που λειτουργούν στις

χώρες-μέλη του ΟΟΣΑ.

Στην Ηλεκτρονική Δευτερογενή Αγορά Τίτλων είναι διαπραγματεύσιμοι όλοι οι

τίτλοι του Δημοσίου με λογιστική μορφή.

Μέλη της είναι τα ελληνικά χρηματοπιστωτικά ιδρύματα και τα υποκαταστήματα

ξένων τραπεζών στην Ελλάδα, η Τράπεζα της Ελλάδος και το υπουργείο Οικονομικών

(μέσω της Τραπέζης της Ελλάδος).

Υπενθυμίζεται ότι μέχρι τη δημιουργία της ΗΔΑΤ, «οι αγοραπωλησίες τίτλων του

Δημοσίου διεξάγοντο, κυρίως, στην εξωχρηματιστηριακή αγορά από την οποία

απουσίαζε η διαφάνεια, η ρευστότητα και η ευελιξία και δεν διευκόλυνε τον

συστηματικό έλεγχο», τονίζει χαρακτηριστικά ο κ. Αλεξόπουλος.

Έτσι, τα αποτελέσματα από τη δημιουργία της Ηλεκτρονικής Δευτερογενούς Αγοράς

Τίτλων είναι ευεργετικά σε πολλούς τομείς της οικονομίας. Οι σημαντικότερες

επιπτώσεις για την ελληνική οικονομία και για την ελληνική αγορά, γενικότερα,

είναι, κυρίως, δύο:

* Πρώτον, η διαφάνεια στον τρόπο λειτουργίας της οδηγεί σε αύξηση της

εμπορευσιμότητας των τίτλων του Δημοσίου.

Αυτό συμβάλλει με τη σειρά του σε μείωση των επιτοκίων, η οποία παίζει

σημαντικό ρόλο στον περιορισμό των δημοσίων ελλειμμάτων.

Από την άλλη, το υπουργείο Οικονομικών αντλεί άμεσα από την αγορά την

απαραίτητη πληροφόρηση για την αποτελεσματική διαχείριση του δημοσίου χρέους.

Έτσι, συμβάλλει ταυτόχρονα και στην ορθολογικότερη τιμολόγηση των τίτλων.

* Δεύτερον, η διασύνδεση της Ηλεκτρονικής Δευτερογενούς Αγοράς Τίτλων με

διεθνή συστήματα πληροφοριών, όπως είναι το Reuters, κάνοντας γνωστή την

ελληνική αγορά τίτλων διεθνώς, συμβάλλει σημαντικά στη διεθνή αναγνώρισή της

και στην ένταξή της στις σύγχρονες και οργανωμένες αγορές.

Ώριμη αγορά

Στο σημείο αυτό αξίζει να σημειωθεί ότι ο αποχαρακτηρισμός της ελληνικής

αγοράς ως αναδυόμενη και η κατάταξή της στις ώριμες αγορές και σε συνδυασμό με

τις ελκυστικότερες αποδόσεις των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου, σε σύγκριση με

τους αντίστοιχους άλλων χωρών, δημιούργησε μία από τις απαραίτητες

προϋποθέσεις για την προσέλκυση ξένων επενδυτών.

Επιπλέον, το γεγονός αυτό οδήγησε στην περαιτέρω αύξηση της ρευστότητας στην αγορά.

Με τον νέο τρόπο αποτίμησης των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου σε τρέχουσες

τιμές (mark to market), ο οποίος συνοδεύεται από σχετικό δελτίο τιμών που

καταρτίζει η Τράπεζα της Ελλάδος, η ελληνική οικονομία και αγορά έκανε ένα

ακόμη μεγάλο βήμα προς τις ανεπτυγμένες αγορές και την παγκοσμιοποίηση.

Αυτό προκύπτει από δηλώσεις στελεχών του οικονομικού επιτελείου της

κυβέρνησης, της Τράπεζας της Ελλάδος και από καθηγητές Πανεπιστημίου.

Πρόκειται για τον υφυπουργό Οικονομικών, καθηγητή κ. Νίκο Χριστοδουλάκη, τον

διευθυντή της Διεύθυνσης Εργασιών Δημοσίου της Τραπέζης της Ελλάδος κ. Νίκο

Αλεξόπουλο και τον πρόεδρο του Τμήματος Χρηματοοικονομικής και Τραπεζικής

Διοικητικής του Πανεπιστημίου Πειραιώς, καθηγητή κ. Γεώργιο Διακογιάννη, οι

οποίοι, παράλληλα, επισημαίνουν τα οφέλη για την ελληνική οικονομία, αλλά και

για τον απλό αποταμιευτή.

Ο Ν. Χριστοδουλάκης

Μιλώντας στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ», ο κ. Νίκος Χριστοδουλάκης δήλωσε ότι «η νέα μέθοδος

αποτίμησης των ομολόγων συμβάλλει στη βελτίωση της ποιότητας του ενεργητικού

των αμοιβαίων κεφαλαίων.

Επιπλέον, συμβάλλει στην τόνωση της αγοράς ομολόγων και στην πτώση των

αποδόσεων, καθώς αυξάνεται η εμπορευσιμότητα των τίτλων, ως αποτέλεσμα της

αποδοτικότερης λειτουργίας της διαφάνειας και της ελκυστικότητας, αλλά και της

ψυχολογικής ενίσχυσης των επενδυτών για άμεση διαπραγματευσιμότητα των τίτλων».

Ο Ν. Αλεξόπουλος

Ο κ. Νίκος Αλεξόπουλος τονίζει ότι «η κυριότερη πρακτική επίπτωση από την

αποτίμηση τίτλων του Δημοσίου των αμοιβαίων κεφαλαίων με τιμές της αγοράς

είναι ότι αυξάνεται η αξιοπιστία αυτού του τομέα επενδύσεων.

Ως εκ τούτου, ο απλός επενδυτής είναι βέβαιος ανά πάσα στιγμή ότι η τρέχουσα

αξία της επένδυσής του και οι αποδόσεις της αντανακλούν τις πραγματικές

συνθήκες της αγοράς.

Για τους απλούς επενδυτές, είναι πλέον ευκολότερο να προβαίνουν σε

αγοραπωλησίες τίτλων στη λιανική δευτερογενή αγορά, γνωρίζοντας τους τίτλους

που υπάρχουν στην αγορά και τις τιμές της ΗΔΑΤ σε σχέση με τις οποίες

καθορίζονται και οι τιμές στις οποίες θα μπορούν να κάνουν αυτές τις

συναλλαγές τους».

Ο Γ. Διακογιάννης

Ο κ. Γεώργιος Διακογιάννης με δηλώσεις του στην «ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ» επισημαίνει ότι «η

απόφαση του υπουργείου Εθνικής Οικονομίας και Οικονομικών ήταν πολύ σοφή και

αναγκαία και, ίσως, έπρεπε να είχε γίνει και νωρίτερα. Διότι στα πλαίσια της

Οικονομικής και Νομισματικής Ένωσης, και συνεπώς της ενιαίας ευρωπαϊκής

αγοράς, η ελληνική αγορά ομολόγων δεν πρέπει να μείνει πίσω.

Εκτιμώ ότι αυτή η απόφαση αποτελεί προάγγελο αλλαγής του θεσμικού πλαισίου για

τις τράπεζες, ώστε να επεκταθεί το νέο σύστημα αποτίμησης τίτλων και στα

χαρτοφυλάκια των τραπεζών.

Ακόμη, ελπίζω να αποτελεί προάγγελο και της γέννησης της αγοράς

επιχειρηματικών ομολόγων στην Ελλάδα, η οποία σήμερα είναι αδρανής, παρά την

πτώση των επιτοκίων, λόγω του υψηλού συντελεστή φορολόγησης που είναι 20%».